Future As­set Al­lo­ca­ti­on

An Ver­si­che­run­gen wer­den hoch­kom­ple­xe re­gu­la­to­ri­sche An­for­de­run­gen ge­stellt, auch in der Ka­pi­tal­an­la­ge. „Brot- und But­ter­ge­schäft“, sagt Dr. Tho­mas Mann, Spre­cher der Ge­schäfts­füh­rung Am­pega In­vest­ment GmbH, der In­vest­ment-Spar­te des Ta­lanx-Kon­zerns. Doch vor al­lem vo­la­ti­le Assets sind eine Her­aus­for­de­rung bei der Ka­pi­tal­an­la­ge. Sach­wer­te wie Immo­bilien oder Private Equity ste­hen in­des hoch im Kurs, wie die ak­tu­el­le Wealth­cap Stu­die „Future As­set Al­lo­ca­ti­on – Re­si­li­enz in der in­sti­tu­tio­nel­len An­la­ge“ zeigt.

Le­bens­ver­si­che­rer ge­hen die Nied­rig­zin­sen von zwei Sei­ten an

Ver­si­che­run­gen – vor al­lem Le­bens­ver­si­che­run­gen – sind die Investoren­gruppe mit dem größ­ten Ka­pi­tal­an­la­ge­vo­lu­men in Deutsch­land. Auf das ver­än­der­te Ka­pi­tal­markt­um­feld ha­ben sie auf zwei Sei­ten re­agiert: Ers­tens ha­ben sie das Pro­dukt­an­ge­bot und die Leis­tungs­ver­spre­chen ver­än­dert. Sei­nen Teil dazu bei­getra­gen hat auch der Ge­setz­ge­ber, in­dem er den Höch­st­rech­nungs­zins, der die Ober­gren­ze für den Ga­ran­tie­zins dar­stellt, seit Be­ginn des Jahr­tau­sends von einst­mals 4,0 % suk­zes­si­ve auf nur noch 0,25 % ab An­fang 2022 ge­senkt hat. Dies hat je­doch nur Aus­wir­kun­gen auf das Neu­ge­schäft, nicht auf be­stehen­de Alt­ver­trä­ge.

Zwei­tens ha­ben die Ver­si­che­rer ihre stra­te­gi­sche Ka­pi­tal­al­lo­ka­ti­on über­dacht und schritt­wei­se an die neue Zins­si­tua­ti­on an­ge­passt. Sie ha­ben den lang­sa­men Ab­bau des Ex­po­sures in fest­ver­zins­li­chen Wert­pa­pie­ren, vor al­lem Staats­an­lei­hen, be­gon­nen und schich­ten in Ak­ti­en und al­ter­na­ti­ven An­la­gen um. Al­ler­dings er­folgt das bei Le­bens­ver­si­che­run­gen we­sent­lich lang­sa­mer und be­hut­sa­mer als bei an­de­ren In­ves­to­ren­grup­pen, wie Ver­sor­gungs­wer­ken.

„Das hat zum ei­nen re­gu­la­to­ri­sche Grün­de“, er­klärt Dr. Tho­mas Mann von der Ta­lanx-Toch­ter Am­pega die ver­meint­li­che Zu­rück­hal­tung. „Mit Blick auf die Mög­lich­kei­ten von Ver­sor­gungs­wer­ken bei der Ka­pi­tal­an­la­ge kann man als Ver­si­che­rer manch­mal nei­disch wer­den. Zum an­de­ren liegt es aber auch in der schie­ren Grö­ße des Ver­si­che­rungs­sek­tors be­grün­det: So vie­le Immo­bilien und an­de­re Real Assets gibt es gar nicht am Markt, als dass die­se Port­fo­li­os von ei­nem auf den an­de­ren Tag um­ge­schich­tet wer­den könn­ten. Das er­for­dert Zeit.“ Das Bild vom schwe­ren Tan­ker, der re­la­tiv trä­ge auf ei­nen Kurs­wech­sel re­agiert, ist also nicht ganz un­zu­tref­fend.

Re­gu­lie­rung ist für Ver­si­che­run­gen „Brot- und But­ter­ge­schäft“, aber ein kom­ple­xes

Re­gu­lie­rung ist für Ver­si­che­run­gen als in­sti­tu­tio­nel­le Investoren­gruppe ein be­son­ders kom­ple­xes The­ma. Mit we­ni­gen Aus­nah­men müs­sen Ver­si­che­rer bei der Ka­pi­tal­an­la­ge seit 2016 die EU-Sol­va­bi­li­täts­richt­li­nie („Sol­ven­cy II“) be­ach­ten. Statt star­rer Quo­ten se­hen die Sol­va­bi­li­täts­an­for­de­run­gen (Sol­ven­cy Ca­pi­tal Re­qui­re­ments, SCR) vor, dass die Risiken aus der Ka­pi­tal­an­la­ge je­der­zeit mit aus­rei­chend Ei­gen­ka­pi­tal ab­ge­puf­fert wer­den und zur Ri­si­ko­trag­fä­hig­keit der un­ter­schied­li­chen Ver­si­che­rungs­be­rei­che pas­sen. „Das schränkt die Mög­lich­kei­ten, in vo­la­ti­le­re As­set­klas­sen als Fi­xed In­co­me zu investieren, na­tür­lich ein“, sagt Mann.

„Re­gu­lie­rung stellt für Ver­si­che­run­gen kei­ne gro­ße Her­aus­for­de­rung mehr dar“, stellt Kris­ti­na Ment­zel, Head of Sa­les bei Wealth­cap, mit Blick auf die Um­fra­ge­er­geb­nis­se¹ fest, „mit rund 25 % lie­gen sie un­ter dem Durch­schnitt.“ Die­se un­auf­ge­reg­te Ein­schät­zung kann Dr. Tho­mas Mann be­stä­ti­gen: „Re­gu­lie­rung, von Sol­ven­cy II über die zahl­rei­chen Be­richts­pflich­ten bis zur Ver­triebs­do­ku­men­ta­ti­on, und die da­mit ver­bun­de­ne Bü­ro­kra­tie sind auf­wen­dig und ein Kos­ten­fak­tor, kei­ne Fra­ge. Aber letzt­lich ist das für uns Ver­si­che­run­gen ein ele­men­ta­rer Teil des Ge­schäfts­mo­dells, es ist un­ser all­täg­li­ches Brot- und But­ter­ge­schäft.“ Grö­ße­re Markt­teil­neh­mer wie der Ta­lanx-Kon­zern sei­en an­ge­sichts des per­so­nel­len und IT-Auf­wands so­gar im Vor­teil. „So ge­se­hen stellt der re­gu­la­to­ri­sche Auf­wand für uns so­gar eine Chan­ce dar“, sagt Mann. Auch an die Nied­rig­zin­sen habe sich die Bran­che mitt­ler­wei­le ge­wöhnt.

¹ Fra­ge: Wor­in se­hen Sie für das In­vest­ment­port­fo­lio Ihres Un­ter­neh­mens in den nächs­ten drei bis fünf Jah­ren die größ­ten Heraus­forde­rungen und Risiken?

Ak­ti­en­quo­ten mo­de­rat, Im­mo­bi­li­en­quo­ten zie­hen an

Le­bens­ver­si­che­run­gen ha­ben in den ver­gan­ge­nen Jah­ren lang­sam, aber konti­nuierlich ihre As­set Al­lo­ca­ti­on in Ak­ti­en und Al­ter­na­ti­ves erhöht. Bei den Ak­ti­en ha­ben sie ihr Ex­po­sure zwar deut­lich aus­ge­baut, doch der Ak­ti­en­an­teil an der eben­falls stark ge­wach­se­nen Ge­samt­al­lo­ka­ti­on ist nur sehr mo­de­rat ge­stie­gen.

„Es ist be­mer­kens­wert, dass Ver­si­che­run­gen bis 2020 we­der in ab­so­lu­ter Höhe noch als An­teil der Ge­samt­al­lo­ka­ti­on das Ni­veau von vor der Fi­nanz­kri­se 2007 er­reicht ha­ben“, kom­men­tiert Kris­ti­na Ment­zel. Mit rund 5 % ist das Ex­po­sure zu­dem nied­ri­ger als bei Pen­si­ons­kas­sen oder Ver­sor­gungs­wer­ken. Jede sechs­te Le­bens­ver­si­che­rung hat gar kei­ne Ak­ti­en im Port­folio. „Auch wenn re­gu­la­to­risch be­dingt vo­la­ti­le Investments ten­den­zi­ell ge­mie­den wer­den, ist die­se Zu­rück­hal­tung vie­ler Häu­ser er­staun­lich“, fin­det Ment­zel.

Eben­falls lang­sam und konti­nuierlich ist die Im­mo­bi­li­en­quo­te un­ter den Le­bens­ver­si­che­run­gen ge­stie­gen. Sie lag Ende 2020 mit et­was 6 % auf ei­nem his­to­ri­schen Höchst­stand und so­gar über der Ak­ti­en­quo­te, die 2020 leicht ab­ge­senkt wur­de. Al­ler­dings lie­gen die Ver­si­che­rer da­mit noch deut­lich hin­ter an­de­ren In­ves­to­ren­grup­pen zu­rück. Das­sel­be gilt für Al­ter­na­ti­ve Assets (ohne Immo­bilien), die 2020 ei­nen An­teil von rund 5 % er­reicht ha­ben.

Bei die­sem eher vor­sich­ti­gen Kurs wird es vor­aus­sicht­lich blei­ben, denn 41 % der in der Ci­vey-Um­fra­ge be­frag­ten Le­bens­ver­si­che­rer wol­len das Immo­bilien-Ex­po­sure sta­bil hal­ten, 22 % wol­len es aus­bau­en – da­mit äu­ßern sie sich zu­rück­hal­ten­der als an­de­re In­ves­to­ren­grup­pen. Über­pro­por­tio­nal groß hin­ge­gen ist das In­ter­es­se an Private Equity und Private Debt, die für 32 % be­zie­hungs­wei­se 8 % als be­son­ders in­ter­es­sant im Be­reich der il­li­qui­den Real Assets ein­ge­wer­tet wer­den.

Ins­ge­samt wol­len Ver­si­che­run­gen ihren An­teil an il­li­qui­den Sach­wer­ten wei­ter aus­bau­en, dar­un­ter Immo­bilien, Private Equity, In­fra­struk­tur und Erneuer­bare En­er­gien. „Das kann ich für un­ser Haus nur be­stä­ti­gen“, sagt Dr. Tho­mas Mann. „Ne­ben Immo­bilien ha­ben wir vor al­lem In­fra­struk­tur im Fo­kus. Wir schät­zen die re­la­tiv ge­rin­ge Vo­la­ti­li­tät und die sta­bi­len Cash­flows. Bei bei­den The­men fah­ren wir zwei­glei­sig, das heißt, wir investieren so­wohl di­rekt in ent­spre­chen­de Ob­jek­te als auch in­di­rekt über Fonds.“

Fonds­struk­tu­ren lie­gen im Trend

„Ins­ge­samt wer­den in­di­rek­te Investments für Ver­si­che­run­gen wich­ti­ger. Das be­stä­tigt unsere Da­ten­ana­ly­se“, sagt Ment­zel. Ge­ra­de im Im­mo­bi­li­en­be­reich hat sich der An­teil von Fonds­in­vest­ments ge­gen­über Di­rekt­in­vest­ments stark erhöht (sie­he Gra­fik). In der Ci­vey-Um­fra­ge gab mehr als die Hälf­te der be­frag­ten Le­bens­ver­si­che­rer an, re­si­li­en­te Real-Assets-Investments be­vor­zugt über Fonds­struk­tu­ren (of­fen, ge­schlos­sen, Dach­fonds) zu tä­ti­gen. Ein ho­her Wert im Ver­gleich zu an­de­ren In­ves­to­ren­grup­pen.

Dr. Tho­mas Mann be­grün­det: „Mit dem hö­he­ren Sach­wert-An­teil hat die in­sti­tu­tio­nel­le Ka­pi­tal­an­la­ge deut­lich an Kom­ple­xi­tät ge­won­nen, sei es in der Markt­fol­ge, im Ri­si­ko­ma­nage­ment oder im Re­port­ing. Es han­delt sich da­bei um Pro­zes­se, die frü­her ty­pisch für eine fi­nan­zie­ren­de Bank wa­ren, aber nicht für ei­nen in­sti­tu­tio­nel­len In­ves­tor. Aber nicht je­der Markt­teil­neh­mer kann die not­wen­di­ge Ex­per­ti­se in­tern ab­de­cken. Fonds­struk­tu­ren kön­nen da­bei hel­fen.“